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中信证券研究 文|程强 王希明
《2023年第二季度中国货币政策执行报告》认为“国民经济有望持续好转”，但也存在一些新的挑战，如生产线外迁和地方财政压力等。我们认为央行可能适时进行降准，年内也还有降息的可能性，还可能通过再贷款等方式支持城中村改造。专栏一关注了银行净息差问题，我们认为后续央行可能会进一步降低银行负债成本。专栏四认为当前人民币汇率没有偏离基本面，并强调坚决防范汇率超调风险。
▍事项：
8月17日，央行发布《2023年第二季度中国货币政策执行报告》（后称《报告》），对下一阶段货币政策进行了部署。对此，我们点评如下：
▍《报告》认为“国民经济有望持续好转”，但也存在一些新的挑战，如生产线外迁和地方财政压力等。
《报告》对经济形势的判断总体和7月24日政治局会议一致，认为“国民经济有望持续好转”，但也存在一些新的挑战，如“居民收入预期不稳，消费恢复还需时间，民间投资信心不足，一些企业经营困难，部分行业存在生产线外迁现象，地方财政收支平衡压力加大”。其中生产线外迁和财政压力是近期首次在货币政策执行报告中提到。对于通胀，《报告》重申下半年CPI有望回升、全年呈U型走势的观点。
▍《报告》继续提出“更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能”，我们认为央行可能适时进行降准，年内也还有降息的可能性。
《报告》删除了上个季度的“跨周期调节”表述，提出要“更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，稳固支持实体经济恢复发展”。我们认为，7月经济数据出现不同程度放缓，货币政策有可能加大对实体经济的力度。9月有4000亿元的MLF到期，而且专项债发行规模可能比较大，央行可能会实施降准。另外，如果经济恢复偏慢，年内还有降息的可能性。
▍《报告》强调“适应房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”，并提出加大对城中村改造的金融支持力度。
《报告》没有提及“房住不炒”，强调“适应房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”。我们认为可以重点关注一线城市“认房又认贷”等政策是否会调整。《报告》提出加大对城中村改造的金融支持力度，我们预计未来有可能通过再贷款、PSL等方式为城中村改造提供资金支持。
▍《报告》专栏一关注了我国银行净息差问题，提到息差过低可能会影响信贷扩张和银行稳健经营，我们认为后续央行可能会进一步降低银行负债成本。
《报告》提到，我国银行净息差近年来呈下降趋势，今年一季度我国商业银行净息差为1.74%（低于市场利率定价自律机制设定的1.8%的警戒线），同比下降0.23个百分点，只有同期美国商业银行净息差的一半左右。《报告》提出，如果净息差太低，银行可能无法补充足够的核心资本，进而影响信贷扩张能力和防范风险能力。《报告》认为“当前我国经济运行面临诸多困难挑战，在此过程中需进一步发挥银行服务实体经济重要作用”，还提到将“统筹协调金融支持地方债务风险化解工作”。我们认为，央行未来可能继续通过降低政策利率、引导存款利率下降等方式降低银行负债成本。
▍《报告》专栏二讨论了经济与金融数据之间的缺口，认为“宏观经济有望延续好转态势，未来与金融数据将更加匹配”。
《报告》认为当前金融数据总体领先经济数据，M2、社融和贷款增速（10%左右）高于名义GDP增长（5%左右），这是复苏初期的正常现象。我们认为随着经济进一步恢复，经济与金融增速间的缺口将逐步弥合。
▍《报告》专栏三具体介绍了结构性货币政策工具未来“进”的方向和“退”的方向。
央行曾多次提及结构性货币政策工具将“有进有退”，即有的会保留或加强，有的则会逐步退出。本期《报告》首次明确了具体的方向。“进”的方向包括普惠金融、绿色低碳、科技创新、房地产等，“退”的方向包括曾经的抗疫再贷款、设备更新改造专项再贷款、交通物流专项再贷款等。
▍《报告》专栏四讨论了汇率问题，认为当前人民币汇率没有偏离基本面，并强调会对市场顺周期、单边行为进行纠偏，坚决防范汇率超调风险。
《报告》认为，“总的看，当前人民币汇率没有偏离基本面”，虽然8月以来人民币对美元又有贬值，但是“衡量人民币对一篮子货币汇率的中国外汇交易中心（CFETS）人民币汇率指数仍有上涨”。我们认为央行在评估人民币汇率时，可能不仅参考对美元汇率，还会参考对一篮子货币的汇率。《报告》也提出，人民银行有充足的政策工具储备，会对市场顺周期、单边行为进行纠偏，坚决防范汇率超调风险。另外，《报告》中还披露了，6月末境外央行动用的货币互换协议余额为1150.8亿元，仅比3月末增加60亿元左右。我们认为央行间的货币互换不是今年以来人民币汇率波动的主要原因。
